ชวนทำความเข้าใจ หาก Fed ปรับดอกเบี้ย กระทบอะไรเศรษฐกิจไทย?

ทุกครั้งที่ธนาคารกลางสหรัฐฯ (Fed) ประชุม ตลาดการเงินทั่วโลกต่างจับตาว่าจะขึ้น คง หรือลดอัตราดอกเบี้ย เพราะการตัดสินใจของ Fed ไม่ได้ส่งผลแค่เศรษฐกิจสหรัฐฯ แต่ยังเชื่อมโยงถึงเงินทุนเคลื่อนย้าย ค่าเงินบาท ตลาดพันธบัตร ตลาดหุ้น และต้นทุนทางการเงินของไทยด้วย 

Bnomics ธนาคารกรุงเทพ วิเคราะห์เกี่ยวกับประเด็นนี้ โดยสมมติว่าสินทรัพย์ในสหรัฐฯ ให้ผลตอบแทน 5% ต่อปี ขณะที่สินทรัพย์ไทยที่มีลักษณะใกล้เคียงกันให้ผลตอบแทน 1% นักลงทุนอาจสนใจนำเงินไปลงทุนในสหรัฐฯมากกว่า

ส่วนต่างนี้เรียกว่า Interest Rate Differential หรือส่วนต่างอัตราดอกเบี้ย ซึ่งเป็นหนึ่งในปัจจัยที่มีผลต่อการลงทุนระหว่างประเทศ

อย่างไรก็ตาม นักลงทุนไม่ได้พิจารณาแค่ดอกเบี้ย แต่ยังคำนึงถึงความเสี่ยงและอัตราแลกเปลี่ยนด้วย เช่น นักลงทุนไทยแลกเงินบาทเป็นดอลลาร์เพื่อลงทุนในสหรัฐฯ แม้จะได้รับดอกเบี้ย 5% แต่หากเงินดอลลาร์อ่อนค่าเมื่อเทียบกับเงินบาทมากพอ ผลตอบแทนเมื่อแลกกลับเป็นเงินบาทอาจลดลงหรือขาดทุนได้

เรื่องนี้เกี่ยวข้องกับทฤษฎี Interest Rate Parity ซึ่งอธิบายความสัมพันธ์ระหว่างอัตราดอกเบี้ยกับอัตราแลกเปลี่ยน โดยเฉพาะกรณีที่นักลงทุนใช้สัญญา Forward เพื่อป้องกันความเสี่ยงค่าเงิน ภายใต้เงื่อนไขที่ไม่มีโอกาสทำกำไรโดยปราศจากความเสี่ยง ส่วนต่างดอกเบี้ยจะสัมพันธ์กับส่วนต่างระหว่างอัตราแลกเปลี่ยนปัจจุบันและอัตรา Forward อย่างไรก็ตาม ความสัมพันธ์นี้อาจคลาดเคลื่อนได้จากต้นทุนธุรกรรม ข้อจำกัดด้านเงินทุน และสภาพคล่องในตลาด

เมื่อ Fed ขึ้นดอกเบี้ย หรือส่งสัญญาณว่าจะคงดอกเบี้ยสูงนานกว่าที่ตลาดคาด สินทรัพย์สหรัฐฯ อาจน่าสนใจขึ้น นักลงทุนบางส่วนจึงย้ายเงินออกจากตลาดเกิดใหม่ รวมถึงไทย ส่งผลให้เงินบาทเผชิญแรงกดดัน แต่การเคลื่อนย้ายเงินทุนยังขึ้นอยู่กับแนวโน้มเศรษฐกิจ กำไรบริษัท ความเสี่ยง และความคาดหวังต่อค่าเงินด้วย

เงินบาทอ่อนค่า ทำไมสินค้าจึงอาจแพงขึ้น?

ไทยเป็นเศรษฐกิจเปิดที่พึ่งพาการค้าระหว่างประเทศ การเปลี่ยนแปลงของเงินบาทจึงส่งผลต่อต้นทุนธุรกิจและราคาสินค้าได้

ตัวอย่างเช่น บริษัทไทยนำเข้าวัตถุดิบมูลค่า 100,000 ดอลลาร์สหรัฐฯ หากค่าเงินบาทอยู่ที่ 33 บาทต่อดอลลาร์ จะมีต้นทุน 3.3 ล้านบาท แต่เมื่อเงินบาทอ่อนค่าเป็น 36 บาทต่อดอลลาร์ ต้นทุนจะเพิ่มเป็น 3.6 ล้านบาท หรือเพิ่มขึ้น 300,000 บาท ทั้งที่ราคาวัตถุดิบในตลาดโลกไม่เปลี่ยนแปลง

ผู้ประกอบการอาจต้องปรับราคาขาย โดยเฉพาะธุรกิจที่พึ่งพาวัตถุดิบ เครื่องจักร หรือพลังงานจากต่างประเทศ กลไกที่ต้นทุนจากอัตราแลกเปลี่ยนส่งผ่านไปยังราคาสินค้าเรียกว่า Exchange Rate Pass-through อย่างไรก็ตาม การส่งผ่านต้นทุนไม่ได้เกิดขึ้นเต็มจำนวนหรือทันทีเสมอไป เพราะขึ้นอยู่กับการแข่งขัน การตั้งราคา และความสามารถในการรับภาระต้นทุนของธุรกิจ

ในอีกด้านหนึ่ง เงินบาทอ่อนค่าอาจเป็นประโยชน์ต่อผู้ส่งออก เพราะสินค้าที่กำหนดราคาเป็นเงินบาทจะถูกลงเมื่อคิดเป็นเงินต่างประเทศ หรือรายได้จากต่างประเทศเมื่อแลกกลับเป็นเงินบาทจะเพิ่มขึ้น แต่ผู้ส่งออกที่ใช้วัตถุดิบนำเข้ามากก็อาจมีต้นทุนสูงขึ้นเช่นกัน

การตัดสินใจของ Fed ยังส่งผลต่อตลาดพันธบัตรทั่วโลก เมื่อ Fed ขึ้นดอกเบี้ย หรือมีแนวโน้มคงดอกเบี้ยสูง อัตราผลตอบแทนพันธบัตรรัฐบาลสหรัฐฯ (Bond Yield) อาจปรับขึ้น เพราะสะท้อนทั้งความคาดหวังต่อดอกเบี้ยในอนาคตและผลตอบแทนเพิ่มเติมที่นักลงทุนต้องการจากการถือพันธบัตรระยะยาว

เมื่อผลตอบแทนพันธบัตรสหรัฐฯ สูงขึ้น นักลงทุนจะประเมินใหม่ว่าการถือพันธบัตรประเทศอื่นยังคุ้มค่ากับความเสี่ยงหรือไม่ หากต้องการผลตอบแทนจากพันธบัตรไทยสูงขึ้น ราคาพันธบัตรไทยก็อาจลดลง ทำให้ Bond Yield เพิ่มขึ้นตาม

หลักสำคัญคือ ราคาพันธบัตรกับอัตราผลตอบแทนเคลื่อนไหวสวนทางกัน เพราะเมื่อพันธบัตรที่จ่ายดอกเบี้ยคงที่มีราคาลดลง ผู้ซื้อในราคาที่ต่ำลงจะได้รับผลตอบแทนสูงขึ้น หากถือจนครบกำหนดและได้รับชำระเงินตามสัญญา

เมื่อ Bond Yield สูงขึ้น บริษัทที่ออกหุ้นกู้ใหม่อาจต้องเสนอผลตอบแทนสูงขึ้นเพื่อดึงดูดนักลงทุน ทำให้ต้นทุนระดมทุนเพิ่มขึ้น และโครงการลงทุนบางอย่างที่เคยคุ้มค่าในช่วงดอกเบี้ยต่ำอาจไม่น่าสนใจเท่าเดิม

อย่างไรก็ตาม Bond Yield ไทยไม่ได้ปรับขึ้นทุกครั้งที่ Fed ขึ้นดอกเบี้ย เพราะยังขึ้นอยู่กับเศรษฐกิจ เงินเฟ้อ ความเสี่ยง และนโยบายการเงินของไทยด้วย

Fed ขึ้นดอกเบี้ย หุ้นไทยต้องลงหรือไม่

โดยทั่วไป ดอกเบี้ยที่สูงขึ้นอาจกดดันตลาดหุ้นผ่านต้นทุนกู้ยืมของบริษัทและผลตอบแทนที่นักลงทุนต้องการจากการถือหุ้น

ในทางการเงิน ราคาหุ้นส่วนหนึ่งขึ้นอยู่กับมูลค่าปัจจุบันของกระแสเงินสดที่บริษัทคาดว่าจะสร้างได้ในอนาคต หากอัตราผลตอบแทนที่นักลงทุนต้องการสูงขึ้น มูลค่าปัจจุบันของกระแสเงินสดเหล่านั้นก็จะลดลง เมื่อปัจจัยอื่นคงเดิม

ในทางกลับกัน การลดดอกเบี้ยของ Fed อาจช่วยผ่อนคลายภาวะการเงินโลก และเพิ่มความสนใจลงทุนในสินทรัพย์เสี่ยง รวมถึงหุ้นไทย แต่ไม่ได้หมายความว่า Fed ขึ้นดอกเบี้ยแล้วหุ้นต้องลง หรือลดดอกเบี้ยแล้วหุ้นต้องขึ้นเสมอไป

เพราะตลาดหุ้นยังขึ้นอยู่กับกำไรบริษัทและแนวโน้มเศรษฐกิจด้วย เช่น หาก Fed ลดดอกเบี้ยเพราะเศรษฐกิจสหรัฐฯ กำลังเข้าสู่ภาวะถดถอย นักลงทุนอาจกังวลว่ากำไรบริษัทจะลดลง จนตลาดหุ้นปรับตัวลงได้แม้ดอกเบี้ยจะลดลงแล้วก็ตาม

Fed ขึ้นดอกเบี้ย ธปท. ต้องขึ้นตามหรือไม่

คำตอบคือ ไม่จำเป็น เพราะธนาคารกลางแต่ละประเทศต้องกำหนดนโยบายให้เหมาะกับเศรษฐกิจของตนเอง

หากสหรัฐฯ มีเงินเฟ้อสูง Fed อาจขึ้นดอกเบี้ยเพื่อควบคุมเงินเฟ้อ แต่หากเศรษฐกิจไทยเติบโตช้า เงินเฟ้อต่ำ และสินเชื่อขยายตัวอ่อนแอ การขึ้นดอกเบี้ยตามสหรัฐฯ อาจเพิ่มภาระให้ครัวเรือนและธุรกิจโดยไม่จำเป็น

ธนาคารแห่งประเทศไทย (ธปท.) จึงต้องพิจารณาทั้งเงินเฟ้อ การเติบโตทางเศรษฐกิจ ภาวะสินเชื่อ หนี้ครัวเรือน และเสถียรภาพของระบบการเงิน

อย่างไรก็ตาม การกำหนดนโยบายต่างจาก Fed ก็มีต้นทุน หากไทยลดดอกเบี้ยขณะที่สหรัฐฯ ยังคงดอกเบี้ยสูง ส่วนต่างดอกเบี้ยอาจกว้างขึ้น และเพิ่มแรงกดดันต่อเงินบาทหรือเงินทุนเคลื่อนย้ายในบางช่วง

ประเด็นนี้เกี่ยวข้องกับแนวคิด Monetary Trilemma หรือ Impossible Trinity ซึ่งระบุว่าประเทศหนึ่งไม่สามารถบรรลุเป้าหมายทั้ง 3 อย่างได้อย่างสมบูรณ์พร้อมกัน ได้แก่

1. เปิดให้เงินทุนเคลื่อนย้ายอย่างเสรี
2. รักษาอัตราแลกเปลี่ยนให้คงที่
3. ดำเนินนโยบายการเงินอย่างเป็นอิสระ

สำหรับประเทศไทย ใช้ระบบอัตราแลกเปลี่ยนลอยตัวแบบมีการบริหารจัดการ (Managed Float) โดยปล่อยให้เงินบาทเคลื่อนไหวตามกลไกตลาดเป็นหลัก และ ธปท. สามารถเข้าดูแลเมื่อเกิดความผันผวนมากเกินไป ระบบนี้ช่วยให้ไทยมีความยืดหยุ่นในการกำหนดดอกเบี้ยตามภาวะเศรษฐกิจของตนเองได้มากกว่าประเทศที่ตรึงค่าเงิน แม้ยังต้องคำนึงถึงผลกระทบจากตลาดการเงินโลก

ทำไมไทยต้องจับตาการตัดสินใจของ Fed

การตัดสินใจของ Fed ส่งผลต่อไทยได้หลายช่องทาง ตั้งแต่เงินทุนเคลื่อนย้าย ค่าเงินบาท ตลาดพันธบัตร ต้นทุนกู้ยืมของธุรกิจ ไปจนถึงราคาสินค้าที่ผู้บริโภคต้องจ่าย

นอกจากนี้ ยังส่งผลผ่านการค้าระหว่างประเทศ หาก Fed ขึ้นดอกเบี้ยจนเศรษฐกิจสหรัฐฯ ชะลอตัว ความต้องการนำเข้าสินค้าอาจลดลง กระทบผู้ส่งออกไทยทั้งทางตรงและผ่านห่วงโซ่การผลิตโลก

ในทางกลับกัน หาก Fed ลดดอกเบี้ยเพราะเงินเฟ้อเริ่มคลี่คลาย ขณะที่เศรษฐกิจสหรัฐฯ ยังเติบโตได้ดี ภาวะการเงินโลกอาจผ่อนคลายลง โดยไม่กระทบความต้องการสินค้าจากต่างประเทศมากนัก

อีกประเด็นสำคัญคือ ตลาดการเงินมักตอบสนองต่อความคาดหวังล่วงหน้า นักลงทุนไม่จำเป็นต้องรอให้ Fed ประกาศปรับดอกเบี้ยก่อน เพราะราคาหุ้น พันธบัตร และอัตราแลกเปลี่ยนอาจเปลี่ยนแปลงไปแล้ว

ดังนั้น เมื่อติดตามข่าว Fed ว่าจะขึ้น คง หรือลดดอกเบี้ย จึงควรดูด้วยว่าตลาดคาดการณ์ไว้มากน้อยเพียงใด และ Fed ส่งสัญญาณอย่างไรต่อเศรษฐกิจและทิศทางดอกเบี้ยในระยะข้างหน้า

หากการตัดสินใจเป็นไปตามที่ตลาดคาด ผลกระทบเพิ่มเติมอาจมีไม่มาก แต่หากการตัดสินใจหรือสัญญาณในอนาคตแตกต่างจากที่คาด ตลาดการเงินทั่วโลก รวมถึงไทย ก็อาจปรับตัวอย่างมากได้ แม้การเปลี่ยนแปลงของดอกเบี้ยจะเพียงเล็กน้อยก็ตาม